万青转债070789申购价值分析

　　万青转债(127017)对应正股万年青(000789)，转股价格：14.16元，信用评级：AA+，申购代码：070789，申购时间：6月3日，破发风险较小，建议申购。

　　条款分析：评级较高，债底保护性较强、平价较高、申购安全垫较好

　　万青转债的票面利率分别为0.4%，0.6%，0.9%，1.5%，2.0%，2.3%，到期赎回价为113元(含最后一年利息)，期限为6年，面值对应的YTM为2.91%;债项/主体评级为AA+/AA+(鹏元资信)，以上清所 6 年期 AA+中短期票据到期收益率3.81%(2020/5/29)作为贴现率估算，债底价值为94.99元，债底保护性不错。下修条款为[15/30，80%]，有条件赎回条款 [15/30，130%]，有条件回售条款[30，70%，面值+当期应计利息]。当前股价13.78元，对应平价97.32元。综合看，该券申购安全垫较好。

　　正股质地

　　万青转债对应的正股为万年青，颇有“万年长青”的意味，1997年深交所上市。从公司全称“江西万年青水泥股份有限公司”，就能看出公司的主业是水泥的生产和销售。实控人为江西省国资委，地方国有企业。公司是江西省水泥行业龙头，产能占全省的21%，排名第二，仅次于央企中国建材(产能占比是26%)。

　　各位小伙伴千万别小看了水泥这个貌似不怎么值钱的东东，它与钢材、木材、塑料统称为四大基础工程材料，而水泥是需求最大宗的建筑工程材料。水泥有两个比较显著的特点：一是区域性强，由于运输量大、运费占比高、保质期短等原因，水泥的合理运输半径约为 200 公里。二是典型的投资拉动，行业受国家宏观经济影响较大，尤其与基建和房地产发展密切相关。此外，历史上这个行业出现了不少牛股、妖股。

　　除水泥外，公司的业务还有混凝土、墙材等。水泥是绝对主业，营收占比约71%，混凝土占比约24%，是第二主业。墙材等其他业务目前占比较少。公司产品主要销往江西本省以及浙江、广东、福建等周边省份，本省占比约88%。

　　公司业绩非常靓丽，2017和2018年净利润的增幅分别为101.8%和145.9%。2019年营收113.9亿元，同比增长11.6%，净利润13.7亿元，同比增长20.3%。今年一季度，受疫情停产停工影响，营收同比下降9.2%，净利润却同比增长15.6%。

　　上市定位与申购价值分析

　　万青正股当前股价为13.78元，对应平价97.32元，可参考相近规模、相同评级的明阳(平价95.41元，平价溢价率19.63%)、鼎胜(92.99元，20.98%)。我们判断：1、万青是稀缺的水泥标的、大基建品种，再加上转债评级高、规模适中，绝大多数机构入库没有问题，因此流动性应无忧;2、公司作为区域龙头，行业地位稳固。基建推进利好下游需求，年内新增产能或有序释放也强化了中期逻辑;3、万青的区域竞争力强于天路，上市后大概率会对其造成分流，且定位也可能略高。综上，我们预计其上市首日平价溢价率在18%附近，对应价格109元左右，建议一级市场积极参与。

（责任编辑：梦谣）