侨银转债072973投资价值一览

　　11月17日侨银转债放开申购，发行4.2亿元，AA+级。正股价是24.07元，转股价是25.43元，目前转股价值：94.65元。

　　侨银转债：可能为偏股性转债

　　按照2020年11月13日6年期AA-级中债企业债到期收益率水平6.9356%测算，侨银转债的纯债价值约为91.97元，债底保护较强;YTM中枢约为5.43%。以11月13日侨银环保正股收盘价25.44元计算，初始平价100.04元，偏股性。若所有转债按照转股价25.43元进行转股，则对总股本（流通盘数量占比为10%）的摊薄幅度为4.04%。

　　正股分析：深耕环卫服务市场，业绩高速增长

　　1、具备全产业链优势的城市大管家

　　侨银转债正股为侨银环保，公司主要业务涵盖城乡环卫保洁、生活垃圾分类和处置、环卫工程、市政公共设施管理维护、生物质、渗滤液和污泥处理等领域。侨银环保紧紧围绕“人居环境综合提升”这一核心战略，坚持实施“城市大管家”和“环保创新技术”双轮驱动战略发展，全面推进“城乡环卫一体化、生产生活污染防治一体化、城市公用设施管理维护一体化、规划投资建设运营一体化”四个战略举措，现已形成了一套综合性的城乡公共环境管理服务体系。公司主营业务收入包括城乡环卫保洁收入、生活垃圾处置收入、市政环卫工程收入及其他环卫服务收入，其中城乡环卫保洁业务主要指受市、县（区）、村镇、街道等环境卫生管理单位或业主委托，对管理区域提供城乡道路保洁、水域保洁、绿化管养、垃圾清运、垃圾压缩中转站管理、公厕维护、公共设施维护等“城市大管家”服务。2020H1城乡环卫保洁收入为114.08亿元，占公司当期营业收入的比例为97.05%。

　　近年来营收和归母净利均实现高速增长。2020前三季度实现营业收入21.92亿元，同比增长39.26%，实现归母净利2.93亿元，同比增长194.17%。公司营收保持稳步增长，2020年归母净利增速大幅提升主要原因包括：1、疫情期间，相关税收等优惠政策提升公司盈利能力;2、公司通过优化项目运营管理，持续提升公司运营管理效率。

　　受益增值税免征优惠政策，毛利率大幅提升。2020前三季度公司综合销售毛利率为29.07%，较2019年底上升10.62个百分点，2017年至2019年，公司毛利率整体保持平稳。受新冠肺炎疫情影响，国家对中小企业实施税收优惠政策，公司城乡环卫保洁业务免征增值税，毛利率大幅提升。公司期间费用率整体稳定，2020年略有提升。

　　2、行业空间广阔，在手合同充足

　　侨银环保所谓行业为环境卫生管理行业，是一个多样、复杂和持续的公共服务系统工程，不仅包括城市的市容市貌卫生管理，也涵盖了乡镇、农村地区的环境卫生整治工作，在城乡环境综合管理中占有非常重要的地位，目前行业正处于快速发展阶段。一系列政策的出台，给环境卫生管理市场化注入新的推进剂，在政策和市场环境的推动下，环境卫生管理企业也逐步从小规模企业、中小企业向大型规模企业的方向成长，由小型环卫企业向城乡环境卫生管理一体化服务企业、城乡环境综合运营商的方向迈进。公司可转债募集说明书数据显示，2015-2019年全国各地新签环卫服务合同总金额由401亿元提升至2，223亿元，年复合增长率达53.44%。据E20研究院分析预测，到2020年我国的环卫行业总市场空间可达3144亿元/年，环境卫生管理行业将迎来广阔的发展空间。

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　　侨银环保深耕环境卫生管理行业二十余年，全产业链布局，先发优势明显，公司运营管理的项目三百余个，项目管理经验丰富。2020年上半年公司新增服务城市4个，新增中标环卫服务项目11个，新成立了福建大区，公司业务辐射区域持续扩大，覆盖全国18个省70余个城市。截至2020年6月30日，公司在手合同总金额达279.71亿元。

　　本次拟发行转债募集资金4.2亿元，扣除发行费用后用于环卫设备资源中心项目和偿还银行贷款。根据业务发展需求，公司为环卫服务项目公司提供环卫设备综合解决方案，为实现该综合解决方案，通过购买一定数量的环卫装备，组建具备一定规模的环卫设备资源中心。公司通过环卫设备资源中心项目建设，实现环卫服务项目的市场拓展，计划在未来两年（2021-2022年）总投资额为31，815.00万元，主要用于购置环卫设备，其中运输设备30，640.00万元，包括新能源洗扫车、新能源清洗车、洗扫一体车、压缩车、洒水车等;机械设备投资1，175.00万元，包括压缩箱、连体箱、垃圾箱等。项目满足市场规模不断发展的刚性需求，通过公司与第三方合作公司共同设立地方环卫服务运营公司，公司向地方环卫服务运营公司以设备租赁及设备借款等多种方式为其提供环卫设备，项目建设有利于减轻合作伙伴资金压力，形成“大总部、小区域”的运营架构，在各地快速建立轻资产运营公司，快速实现多区域布局。

　　预计上市价格中枢：112.04元

　　参考相近行业、相似评级的博世转债（评级AA-、规模4.3亿元，平价96.56元对应转债价格111.1，转股溢价率15.06%）、维尔转债（评级AA-、规模9.17亿元，平价108.56元对应转债价格118.6，转股溢价率9.25%）。综上，我们预计上市首日转股溢价率在10%-14%区间，价格110.04-114.04元，价格中枢112.04元。

　　中签率中枢约为0.0009%，建议积极申购

　　根据最新数据，侨银环保的第一大股东为郭倍华，持股比例为37.71%。前十大股东合计持股88.33%，股权结构集中。根据公告，本次发行向原股东优先配售，每股配售面值1.0277元。假设原股东有85%参与配售，则预计获配3.57亿元面值转债，留给市场的规模约为0.63亿元。

　　侨银转债仅设置网上发行。近期发行的隆利转债（评级AA-，规模3.25亿元）、洁美转债（评级AA-，规模6亿元）网上申购约617/726万户。假设侨银转债网上申购671万户，按照打满计算中签率在0.0009%左右，建议积极申购。

（责任编辑：梦谣）