中国中免(601888)：离岛政策巩固创新 运营环境不断优化

　　三亚发布《三亚市制度集成创新行动计划（2020-2021 年）》，提到的制度集成创新包括提升离岛免税购物便利度、增开国际客货运航线航班、建设国际旅游消费中心核心区等，体现出海南自由贸易岛建设过程中政策创新不断，核心是保证各项目标的达成。其中免税作为短期效应最为显著的行业之一，政策创新助力提升目的地吸引力，以在全球目的地竞争中获得更大优势，表明吸引消费回流目标下的政策动态调节能力，支撑免税行业的扩容逻辑。

　　离岛购物便利度有望大幅提升，运营环境不断优化。《三亚市制度集成创新行动计划（2020-2021 年）》提及创新海关监管制度，进一步优化离岛免税购物，促进跨境货物贸易、服务贸易和新型国际贸易各要素的自由便利流动。政策旨在建立高效的贸易监管体系基础上，全面提升离岛免税购物便利度、自由度和满意度。实行海南离岛免税进口食品、化妆品特定附条件放行监管模式。在风险可控的前提下，探索开展离岛免税品“邮寄送达”提货试点业务，提升旅客购物体验。

　　离岛免税新政实施背景下，免税市场一方面迎来短期消费需求脉冲式增长，门店运营、提货效率在一定程度上受制于当前的海关监管环境，游客购物体验有所受损。后续开放邮寄等方式进行提货落地有助于改善当前单一的机场提货方式和游客排队人满为患的现状，海关监管的放宽直接促进海南免税运营环境的优化。

　　我们认为这充分体现政策动态调整保障运营环境、助力消费回流的能力，以支撑中国免税市场实现整体扩容。

　　免税高频数据表现良好，双十一销售额亮眼。近期跟踪数据来看，海关口径统计，10 月离岛免税销售额34 亿元，日均销售额10，968 元/+184.6%，其中购物人次/客单价分别同比增长51.0%/88.5%；另外预计线上销售月度保持在4-5 亿元左右。新政实施4 个月以来，离岛免税平均客单价6740 元，符合市场预期。

　　在6-7 折促销力度下，双十一海南单日免税销售额大幅创新高，我们认为一定程度上可消除市场对单日销售额天花板的担忧。尽管采购、运营仍然有进一步提升的空间，但在此次疫情中中免形成的全球影响力将持续助力其竞争优势。草根调研中可见，9 月以来门店销售商品折扣力度已明显降低，可以预期Q4 公司毛利率将回升，收入端虽然同比增速从之前的230%左右降至180%左右，但绝对值一直稳步提升，符合经营目标。

　　海南呈现适度竞争格局，疫苗加快面世不影响免税行业逻辑。根据等的陆续报道，海南新增免税店布局计划已逐渐清晰：三亚新增市内店2 家（海旅投+中出服）、机场店1 家（中免）；海口新增市内店2 家（海发控+深免）、扩建日月广场店和美兰机场店。我们认为免税行业的核心前提逻辑是市场扩容，对于处于其中的免税经营商均是利好，其中中免凭借最全的门店布局和强大的供应链能力，受益仍然最为明确。近期新冠疫苗有望加快推出，市场关注是否影响消费回流逻辑，我们认为疫苗加快推出虽然将缩短出行恢复周期，但考虑到疫苗覆盖节奏和居民信心恢复周期等因素，恢复时间仍然存在不确定性。同时，即使海外市场恢复，国家引导消费回流、缩减贸易逆差的预期不变，预计政策的动态应对和调整将保持常态，疫情并非今年免税市场扩容的核心催化因素，若疫苗面世也与消费回流并不冲突，中免凭借海南离岛市场特殊性以及自身物业和运营成本的优势，相较韩国免税商、代购市场，在价格体系上依然能形成竞争力。

　　风险因素：新增离岛免税经营牌照发放和新增主体格局不同于预期；消费回流低于预期；海南旅游人次低于预期；国内疫情反复等。

（责任编辑：梦谣）