通威股份(600438)公司首次覆盖报告：全球光伏制造新 引领成本、技术趋势

　　精细化管理与技术优势成就硅料电池双龙头，未来光伏王者可期成本和效率依然是光伏行业长期发展的核心竞争力，公司适应产业发展趋势，硅料成本低于竞争对手约15%，电池非硅成本低于行业均值约30%；技术方面，公司单晶料占比达到行业之最，并加快N 型料占比提升，支撑产品均价，电池方面则继续引领PERC 渗透后积极投建HJT 电池，抓住电池产业变革的机会。我们看好公司核心竞争力以及长期发展战略，预计2020-2022 年归母净利润为43.3、56.8 和74.6 亿元，EPS 为0.96、1.26、1.66 元，当前股价对应PE 为47.7、36.3、27.6 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　硅料成本优势突出，积极扩产加速硅料市场集中，迎接平价大时代公司2020H1 硅料成本3.95 万元/吨，领先行业平均水平约15%，新产能成本仅3.65 万元/吨，突显成本优势。成本优势源于低电价区的布局，充分利用云南和内蒙电费低的优势，单吨硅料电耗仅55kWh/kg，低于行业平均10%。产品方面，公司单晶料占比已提升至95%，N 型料占比20%，并计划在2022 年将N 型料占比提升至80%，而高端硅料价格优势明显，有望支撑公司硅料单价。在全球需求旺盛的情况下，公司积极扩产，计划2021H1 启动包头2 期和乐山3 期扩产，预计2021~2023 年底产能达到15.5、20、29 万吨，加速硅料市场集中度提升。

　　布局新电池技术及大尺寸产品，引领电池技术革命在电池技术进步过程中，公司抓住PERC 电池替代机会，2018~2019 年产能同比增长约100%和60%，电池收入从2016 年的38 亿增长到2019 年的122 亿，GACR3 为48%，分享行业变革红利。未来公司继续加强电池规模优势，2023 年产能有望达到100GW，市占率稳步提升。目前HJT 等技术有望成为下一代路线，公司积极布局，在转换效率及中试线规模水平上行业领先，且与龙头设备厂商深度合作，准备引领下一次电池技术革命。另外，公司在成都四期和眉山基地布局166 和210mm 大尺寸产线，与天合等龙头组件厂商合作加强全产业链优势。

　　风险提示：新技术发展超预期、下游需求不及预期、行业竞争加剧。

（责任编辑：梦谣）