靖远转债070552投资价值如何？

　　靖远转债，债项评级AA+，股转价3.33，截止至12月8日，正股价格3.1元，股转价值为93.09，股转价值尚可。

　　债底预计在89.58元附近，发行公告挂网日平价91.89为元

　　债底约为89.58元，保护性较强。靖远转债期限为6年，债项评级为AA+。票面利率为：第一年0.40%、第二年0.60%、第三年1.00%、第四年1.50%、第五年1.80%、第六年2.00%。到期赎回价格为票面面值的110%（含最后一期利息），按照2020年12月8日中债6年期AA+企业债到期收益率4.38%作为贴现率估算，靖远转债债底价值约为89.58元，保护性较强。初始转股价为3.33元/股，转股期自发行结束之日（2020年12月16日）起满六个月后的第一个交易日起至可转债到期日止。按照2020年12月8日收盘价3.06元进行计算，发行公告挂网日平价为91.89元。

　　三大条款中规中矩，本次转债有条件下修条款为：15/30，85%;有条件赎回条款为：15/30，130%（转股期内），到期赎回价格为110元;有条件回售条款为：30/30，70%。

　　靖远煤电基本面分析

　　西北地区煤炭生产企业

　　靖远煤电是西北地区首家煤炭上市公司，主营业务为煤炭生产和销售，拥有完整的煤炭产、供、销业务体系和煤电一体化产业链条，甘肃省是其业务核心区域。 2020年中报显示公司煤炭开采贡献约71%的营业收入和约83%的毛利，另外火力发电也是其一项重要业务。目前公司拥有大宝魏、红会、王家山三个独立煤田，下属王家山矿、红会一矿、大水头矿、魏家地矿四个生产煤矿，截止2019年末其煤炭保有储量60629.28万吨，可采储量39441.10万吨。当年公司控股子公司景泰煤业取得了采矿权许可证，景泰煤业白岩子矿井煤炭资源量 9075.8 万吨，矿井设计可采资源量为5098万吨。

　　可能是宏观经济基本面存在压力的原因，2018/2019/20H1公司商品煤销量均有小幅下降，发电规模则整体略有提升。疫情后的经济修复期使得煤炭价格持续回暖，西北地区煤炭价格指数已经从阶段性低点约154上升至160左右，而考虑到：1）目前下游螺纹钢、焦炭价格也比较坚挺，经济修复持续;2）煤炭主产区因安全事故频发接受安检整顿;3）存在“冷冬”预期，去库可能性不大，因此预计整个4季度煤炭价格将维持强势。

　　煤价上行带来经营情况好转

　　2020H1靖远煤电实现营业收入/归母净利润18.91/2.77亿元，前者下滑6.92%，后者微增0.12%，扣非归母净利润同比下降0.42%，其中单Q2公司录得营业收入/归母净利润8.03/1.28亿元，同比增长回正至4.92%/1.46%。报告期内公司煤炭产品销量437.78万吨，相比2019H1降低约1%，火力发电量则同比提升约28%至17.67亿千瓦时。由于当期煤价明显回落，当期其煤炭业务毛利率下滑2.50个百分点至31.44%，发电业务毛利率上升7.82个百分点至16.21%，综合毛利率下降0.13个百分点至27.02%。当期公司非经常性损益项目利好利润释放，如其他收益多增201万元、信用减值损失转回1637万元，因此其净利率反而上升1.03个百分点至14.65%，一定程度上对冲了营业收入下滑对盈利端的影响。

　　截至20Q3公司当年实现营业收入/归母净利润27.32/3.82亿元，两者分别下滑6.25%/ 0.42%，单Q3分别减少4.72%/1.81%，不过单Q3扣非归母净利润增速达到11.51%，创下年内新高，预计煤价上行是公司实际盈利能力修复的核心原因。同时其营收账款由20H1的8.50亿元下降至5.80亿元，经营活动现金净流量则由1.43亿元大幅上升至5.26亿元，整体经营情况好转。

　　正股估值位于4年来中枢偏高位置

　　截至12月8日收盘靖远煤电PE（TTM）13.4倍，PB（LF）0.88倍，对比煤炭开采（申万三级行业）公司PE较高、PB较低，纵向看位于4年来中枢偏高位置。公司股价暂不受到解禁股压力和股权质押的影响。

　　定价分析及申购建议

　　1、转债申购中签率预计落在0.00941%-0.0125%之间

　　靖煤集团直接持有上市公司1，061，505，580股股票，占公司总股本的46.42%，为发行人的控股股东。甘肃省国资委合计持有靖远煤电50.34%股份，为公司实际控制人。考虑其他股东配售，结合近期发行转债原股东配售比例，假设本次原股东配售占比65%-75%，配售金额为17.36亿至21亿元，则网上发行金额为8亿至10.64亿元。近期发行的超声转债网上申购金额为8.47万亿;润建转债网上申购金额为8.28万亿，假设靖远转债网上申购金额8.5万亿，则中签率预计落在0.00941%-0.0125%之间。

　　2、靖远转债一级市场申购风险较低，二级上市后也可积极关注

　　根据2020年12月8日靖远煤电收盘价测算转债平价为91.89亿元，参考目前评级相同、平价和规模相近的苏农转债（转股溢价率21.62%）以及湖广转债（转股溢价率23.40%），预计靖远转债上市收入转股溢价率区间预计为18%-23%之间，对于发行公告日平价，靖远转债上市价格预计在108.43元至113.03元之间，根据正股价格和转股溢价率进行敏感性测算，结果如下图所示。靖远转债债底支撑较好，近期公司煤炭价格有所上涨，业绩有望修复，公司发行转债发展布局煤化工业务，优化产业结构，为公司中长期发展提供成长性。靖远转债一级市场申购风险较低，二级上市后也可积极关注。

（责任编辑：梦谣）