洋河股份(002304)：M3水晶版上市 梦之蓝组合拳成型

　　梦之蓝水晶版（M3 升级产品）上市，M6+与水晶版组合拳成型。

　　主要观点：

　　梦之蓝水晶版问世，有望复制M6+成功

　　2020 年，公司重构梦之蓝三驾马车，以实现整体产品结构升级，M6+已实现成功换代，梦之蓝水晶版（M3 升级产品）如期于11 月问世。水晶版延续此前M6+产品设计模式与渠道控盘分利模式（费用向消费者倾斜，现金红包与梦想水晶兑换礼品相结合），“增量提质（增加50ml、更多调味酒、更多老酒）”、并借用数字化模式实现创新赋能，实现生产端、消费端全流程跟踪，精确追踪各渠道库存及消费者真实开瓶情况，有望复制M6+的成功。

　　配额制下M6+消费向好，梦之蓝品牌势能提升

　　M6+成功换代，已在江苏省内形成消费流行性，双节旺季期间配额供不应求，节后保持供需紧平衡，消费端开瓶率及团购单位复购率稳步提升，量价关系处理得当，当前批价稳步上行至约600 元水平，展望2022 年，维持销售口径有望实现百亿，较目前翻倍的预期（2019 年老M6 销售口径约50 亿）。

　　M6+与水晶版形成组合拳，渠道改革稳步推进

　　2020 年，公司梦之蓝两大核心单品M6+、水晶版推行全新控盘分利模式（一物一码，多码关联），费用投放体系重新确立，将客勤礼品费用转向围绕消费者展开，应对经销商对费用的套取，资金投放效率得到提升，M6+与水晶版有望形成组合拳；推进厂商一体化改革，建立“一商统筹、多商配衬”模式，当前公司核心产品价格体系稳定上扬，公司与经销商关系显著改善，渠道销售动力增强；公司两大事业部裂变成五个，新增高端、梦之蓝、海天、双沟事业部，进一步细化组织架构，伴随各产品渠道打法分立，有的放矢提升效率。

　　投资建议

　　梦之蓝水晶版晶彩上市，延续M6+承载全新渠道控盘分利模式，有望与M6+形成组合拳，洋河内部人事调整、组织分立、渠道改革、产品更新等调整已到位，大船正待重新起航，后续持续关注海、天企稳时间点。维持公司2020~2022 年收入218、247、274 亿元，同比分别-6%、+13%、+11%，归母净利润分别为74.9、81.5、92.5 亿元，同比分别+2%、+9%、+14%，当前股价对应2020~2022 年P/E 分别为37.5x、34.5x、30.4x，随着改革成效持续体现，估值修复有望持续，维持 “买入”评级。

（责任编辑：梦谣）